投研早报丨比特币横盘两个月，哪些 DeFi 代币跑赢了 BTC？/为什么我们决定将 a16z Crypto 更名为 a16z Frontier？/月入千万美元，Crypto 前端凭什么这么赚钱？

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👨‍💻 ChainFeeds 投研简报 ｜2026.10.22

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1️⃣ 项目介绍｜比特币横盘两个月，哪些 DeFi 代币跑赢了 BTC？

2️⃣ 项目介绍｜股票上链之后，谁来做市？Standard Reserve 的链上金融实验

3️⃣ 政策｜GENIUS Act 生效倒计时：OCC 最终规则改了什么？

4️⃣ 投融资｜为什么我们决定将 a16z Crypto 更名为 a16z Frontier？

5️⃣ 项目介绍｜月入千万美元，Crypto 前端凭什么这么赚钱？

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1️⃣ 【英文长推】比特币横盘两个月，哪些 DeFi 代币跑赢了 BTC？

导读：向持币人分配的收入增长超过 25% 的 DeFi 项目，其代币价格涨幅中位数达到 18.3%，明显高于其他项目的 6.9%。

Edgy：在 8 月上涨 21% 后，比特币一直处于区间震荡状态。自 8 月 22 日以来，BTC 每日收盘价始终位于 75,600 美元至 86,600 美元之间。从 8 月 22 日到 10 月 20 日，BTC 累计上涨 5.6%，ETH 则下跌 2.7%。相比之下，在向代币持有者分配收入的 19 个主要 DeFi 代币中，有 14 个跑赢了 BTC，其中 Raydium 涨幅达到 178%。

这组代币的收益率中位数为 12.9%，超过 BTC 的两倍。之所以关注代币持有者收入，是因为协议收入本身可能具有误导性。一个协议即使创造了大量收入，也不意味着这些收入会分配给代币持有者。因此，统计仅纳入真正流向代币持有者的收入，包括代币回购、销毁以及直接分配，这也是 DeFiLlama 对持有者收入的定义。

筛选范围限定为核心 DeFi 协议，包括 DEX、永续合约、借贷、抵押债仓、流动性质押、收益协议和聚合器，不包括公链、预言机及 Launchpad。代币还必须在 8 月 22 日拥有超过 1 亿美元市值，并在过去一年中曾向持有者分配收入。符合条件后，其全部持有者收入都会计入统计，包括 Raydium 来自 Launchpad 的回购以及 Hyperliquid 的 Gas 销毁。

最终共有 19 个代币进入样本。

将样本按照持有者收入是否增长分为两组，收入增长组的平均涨幅达到 18.3%，另一组则为 6.9%。表现最好的三个项目，都有明确的收入增长驱动因素。首先是 Raydium。9 月 5 日，代币化股票 Launchpad StonkFun 迁移至 LaunchLab，推动 RAY 回购金额从 7 月的 36 万美元增至 9 月的 394 万美元，增长约 11 倍。

其次是 Uniswap，其费用开关已经启用，而 Robinhood 相关交易活动带来了新增交易量。9 月，Robinhood Chain 贡献了约一半的协议收入。第三个是 Aero。在 Aerodrome 与 Velodrome 合并后，投票者不仅可以获得交易手续费，还能获得项目方为吸引流动性支付的费用。

9 月，这部分收入达到 1,490 万美元，超过支付给流动性提供者的 1,050 万美元 AERO。相反，edgeX 的持有者收入下降 15%，代币价格下跌 22%，成为样本中表现最差的项目。不过，较低的估值倍数本身并不能说明代币具有更好的上涨潜力。Aero 的市值与年化持有者收入之比仅为 8.7 倍，是样本中最低的，期间上涨 77%；edgeX 的这一倍数为 15 倍，排名第二低，却录得最差表现。

因此，单纯依靠较低的估值倍数，无法判断代币未来的价格走势。

Hyperliquid、Sky 和 Aave 则打破了持有者收入与代币价格表现之间的常见关系。Hyperliquid 的持有者收入增长了 79%，但 HYPE 价格仅上涨 6%。按照完全稀释估值计算，其估值倍数约为 85 倍，而且每月约有价值 8 亿美元的 HYPE 解锁，而同期回购金额约为 7,500 万美元，市场需要吸收大量新增代币供应。

Sky 则在 8 月 13 日通过治理投票，决定将每个分配周期的 55% 用于代币回购，45% 分配给质押者。此后，持有者收入增长至接近原来的四倍，但 SKY 价格仅上涨 11%。Aave 的情况恰好相反。自 4 月 rsETH 漏洞事件后，Aave 的代币回购一直处于暂停状态，因此在整个统计区间内，持有者收入为零，但 AAVE 价格仍上涨 24%。

这意味着市场定价不仅取决于当前收入，还可能反映投资者对未来收入变化的预期。在 59 天内，Hyperliquid 向代币持有者分配了 1.469 亿美元，占整个样本持有者收入总额的 59%。与此同时，团队每月约有 990 万枚 HYPE 解锁。按流通市值 181 亿美元计算，Hyperliquid 的估值倍数为 19.6 倍；但按 778 亿美元的完全稀释估值计算，这一数字约为 85 倍。

Sky 的估值倍数则从 98 倍下降至 28.5 倍。【原文为英文】（ 来源）

2️⃣ 【英文长推】股票上链之后，谁来做市？Standard Reserve 的链上金融实验

导读：流动性充足的市场能够催生更多产品，而当交易资产不再局限于加密货币、而是延伸至具有外部实际价值的资产时，DeFi 过去的激励机制值得重新尝试。

Ponyo : : FP：SR 的设计借鉴了上一轮 DeFi 实验，其中 Olympus 为其代币发行和协议自有流动性（POL）机制提供了灵感，其他设计则来自上一轮周期的 AMM 实验。Beans 更关注的问题是：如果过去那些依靠新发行代币激励维持的市场机制，能够吸引加密行业之外具有实际价值的资产，会发生什么？

他认为，如果这些机制依靠内部创造的激励就能运行数年，那么经过改进后，为什么不能为 SK 海力士或阿里巴巴等股票提供流动性？在 Beans 看来，代币化与流动性密不可分。如果股票代币没有流动性充足的市场，就很难在其基础上构建有用的衍生品、借贷市场或交易对。他接触过的发行方往往更关注资产管理规模，而不是代币的实际交易情况，因此需要其他参与者解决流动性问题。

SR 希望承担这一角色：发行方将股票引入链上，SR 为其建立初始市场、吸引外部流动性，并从流动性池中的交易收取手续费。未来，Charter 持有者还可以基于这些市场推出金融工具并分享手续费收入，储备金也可能支持以代币化股票为抵押的借贷业务。

Robinhood Chain 上线仅约三个半月，就已成为链上现货交易规模第三大的平台。截至 10 月 19 日的过去 30 天，其 DEX 交易量达到 346 亿美元，总锁仓价值（TVL）达到 10.5 亿美元。不过，大部分交易并非来自股票。该链的独特之处在于，Robinhood 已在其上发行 188 种股票代币，允许美国以外 120 多个国家的用户持续交易。

Robinhood 对未来发展方向已有明确规划。在 7 月 29 日的财报电话会议上，Vlad Tenev 将 Robinhood Chain 称为首条专门为现实世界资产构建的区块链，并表示公司希望让这些资产全面支持 DeFi。链上股票代币的价值从 7 月中旬的 1,420 万美元增长至 10 月中旬的 1.484 亿美元。

作为对比，2026 年 8 月，Robinhood 用户的美股交易额达到 3,350 亿美元。然而，发行股票代币并不等于为其建立交易市场。流动性必须有来源，而且在交易困难时，需要有人愿意持有相关资产。SR 正试图填补这一空白。其基本判断是，一周内不同时段的股票做市成本不应相同。在美股正常交易时段，流动性提供者可以根据活跃的基础市场进行定价和对冲；但在夜间和周末，作为价格参考的传统市场已经关闭。

因此，SR 最初设计了分时段手续费机制：正常交易时段为 0.3%，盘前盘后为 0.6%，夜间为 1.5%，周末则为 3%。

SR 目前已上线三个股票交易市场。根据其文档，储备金每增加一种股票代币，都会使用储备资金为其建立一个 USDG 交易市场。如果该代币同时获得 Launchpad 批准，还可以通过与其配对的新发行代币获得额外订单流。因此，每次新增股票市场都遵循一套可重复的模式：投入资产库存、产生交易活动、由储备金获取手续费。

Beans 的策略是建立具有深度的流动性池，让其他产品能够使用这些市场，并从经过流动性池的交易中获得收入。SR 计划提供初始流动性，将外部资金引入由其 Hook 机制管理的流动性池，并最终公开这些池子在股票代币交易量中占据的份额。在他的五年规划中，规模更大的储备金还将发展为借贷业务：协议可以向运营良好的 Charter 持有者提供 USDG 贷款，让 Banker 不必通过关闭 Branch 获取流动性，并最终支持以股票代币为抵押的贷款。

后者需要流动性充足的市场，以便贷款人在清算时出售抵押品。交易池必须先建立，因为缺乏流动性，借贷业务就无法安全扩张。Robinhood Chain 当前公布的股票代币交易量意味着全链每天约有 1.5 亿美元成交额。如果 SR 能以 0.3% 的手续费获得其中三分之一的交易量，流动性池每天可产生约 15 万美元的总手续费收入，约为当前代币机制日手续费收入的三倍。

【原文为英文】（ 来源）

3️⃣ GENIUS Act 生效倒计时：OCC 最终规则改了什么？

导读：稳定币的生意经，要按 OCC 的《GENIUS Act》实施最终规则重算了。

Foresight News：OCC 草案曾提出两种备选方案。方案 A 以原则要求为基础，要求发行人分散储备、管理集中度风险，同时提供可自愿选择的量化「安全港」：满足全部安全港条件，即视为符合该项要求；不选择安全港的发行人，仍须满足原则要求。方案 B 则直接将方案 A 安全港里的那些量化指标设为强制要求。

两套方案涉及的量化参数均包括至少 10% 的指定即时可用资金、至少 30% 的五个工作日流动性，以及不超过 20 天的储备组合加权平均期限等。最终版结合了两者：保留方案 A 的原则要求，同时纳入经过调整的强制指标，将指定即时可用资金的最低比例设为 5%，删除 30% 的五日流动性和 20 天加权平均期限指标，并增加压力测试、要求必要时持有额外储备缓冲。

因此，发行人获得了更多配置空间，但达到 5% 等数字底线，并不代表已经履行全部储备管理义务。OCC 最终规则保留了 500 万美元最低资本底线，并将其从新获批发行商的初期阶段延伸至持续经营阶段。新设发行商的资本要求取其许可条件指定金额与 500 万美元中的较高者；进入持续经营阶段后，发行商仍须维持与自身业务规模和风险相适应的资本，且不得低于 500 万美元。

GENIUS 法案规定，获准支付稳定币发行商及符合相关法定条件的外国支付稳定币发行商，不得仅因持有人持有、使用或保留支付稳定币，向其支付任何形式的利息或收益，包括现金、代币或其他对价。OCC 最终规则保留了这项禁令，并未放开发行人基于上述原因直接向持币人付息。草案曾对满足特定条件的关联方及第三方收益安排设置「可反驳推定」：先推定触及禁令，再允许发行人提交材料反驳。

最终版删除了这一机制，改由 OCC 在申请审查和持续监管中检查具体安排，并对违反或规避禁令的交易采取行动。更换付款主体并不能自动避开禁令。OCC 明确指出，如果代理人代表发行人，仅因持有人持有、使用或保留稳定币而支付利息或收益，仍属于禁止范围。其他第三方奖励安排须结合实际付款关系和支付原因判断。

银行与加密原生公司的能力差异，落到具体产品上，就是如何取得发行资格、管理储备，以及安排渠道合作和奖励。USDC、Open USD 与 USDT 都需要面对这些要求，但结合现有披露，各自值得关注的环节有所不同。Circle 披露的 USDC 储备包括银行存款、短期国债和隔夜国债逆回购，并已有定期披露及月度第三方鉴证。

这些安排为适应新框架提供了业务基础，接下来仍需观察实际发行主体如何相关经营要求的衔接。值得一提的是，2026 年 2 月，Circle 获 OCC 批准设立国家信托银行，将为 USDC 提供联邦监管托管服务。不过，USDC 发行与信托银行托管属于不同业务，不能仅凭这张银行牌照，就认定 USDC 已取得 GENIUS 框架下的发行许可。

（来源）

4️⃣ 【英文长推】为什么我们决定将 a16z Crypto 更名为 a16z Frontier？

导读：投机源于现实与预期之间的落差，而这两种因素都可能制造这种落差。

Chris Dixon：今天，我们宣布将新基金的投资范围从加密初创公司扩展至更广泛的前沿科技初创企业。这些公司致力于开发新技术、创造新市场，而相关市场可能需要数年时间才能成熟。为体现这一变化，我们将 a16z Crypto 更名为 a16z Frontier。这是一次业务扩展，而非退出加密领域。

我们将继续投资加密及相关企业，并倡导合理的加密监管政策。最初投资加密行业时，它还是一个相对独立的世界。但随着区块链得到更广泛的应用，行业边界逐渐模糊，底层基础设施也慢慢退居幕后。如今，华尔街和金融科技公司经常推出基于区块链构建的产品。那么，它们是否也应该被称为加密公司？这样的标签已经不再那么重要。

相比企业使用了什么技术，根据企业实际从事的业务来定义它们更有意义。此次扩展也延续了我们多年来坚持的投资理念：在新技术进入主流市场之前，就支持那些看起来属于未来的技术。2013 年加入 a16z 时，我便将这类长期投资作为重点方向之一。当时关注的一个主题是新型计算设备。智能手机的普及推动摄像头、传感器和芯片性能提升、成本下降，使无人机、增强现实与虚拟现实头显以及可穿戴设备等新产品成为可能。

这一判断最终促成了我们对 Oculus、Skydio 和 Zipline 等公司的投资。

如今，我们正处于另一轮以人工智能为中心的重大技术浪潮之中。AI 模型和基础设施的建设仍将继续，但技术已经足够成熟，能够催生新一代产品和服务。没有人确切知道这一代产品会是什么样子，但我们已经开始看到一些早期迹象。我们尤其关注技术进步将创造的新产品和新市场，包括那些无法归入现有类别的机会。

其中最重要的是原生应用场景的出现，也就是过去根本无法实现的全新活动。新技术早期的应用往往集中于把已有的事情做得更好。迄今为止，AI 主要用于让编程和其他知识工作变得更快、更好、更便宜。但不久之后，AI 原生应用将带来完全不同、甚至出人意料的新体验。起初，许多实验可能显得奇怪、不够严肃，就像玩具或业余爱好，但随着时间推移，其中一些会成长为主流产品。

判断这些实验能否成功，关键在于理解其潜在的改进速度，以及哪些因素能够让看似微不足道的增长转变为指数级增长。我们有幸正在经历人类历史上最重要的技术发展曲线之一。技术进步正在迅速加速，我们已经开始看到通用人工智能之后的世界可能是什么样子。其中一个变化是，软件以及越来越多的硬件正变得更容易创造。

正如智能手机的普及推动了上一轮计算浪潮，我们预计新一代设备的大量涌现也将支撑这一轮技术周期。

人工智能还将催生全新的网络形态，将人类与能够学习、协调、生产和交易的智能代理连接起来。我们今天每天使用的大型网络都是为人类设计的，而为机器构建的网络将呈现截然不同的形态。许多网络最初会以单用户工具的形式出现，随后逐渐发展为多用户网络。面向机器时代的网络拥有巨大的潜力，而开发者对这一领域的探索才刚刚开始。

区块链将在这一转型中发挥重要作用。加密技术已经为互联网提供了快速、低成本、全球化且可编程的资金流转基础设施。稳定币正迅速成为金融科技公司、传统机构及其他参与者的标准工具。由于区块链具有可编程性，中心化和去中心化金融服务都可以在其基础上构建。加密技术能够赋予新型网络原生经济能力，实现机器之间的交易，并创造新的网络冷启动方式。

这些只是例子，并不代表我们投资范围的边界。过去几轮技术浪潮中，最终定义时代的公司很少是人们事先预测到的。我们始终期待创业者带来惊喜，创造出今天尚无法想象的新类别。我将与公司创始人 Marc 和 Ben，以及普通合伙人 Eddy Lazzarin、Guy Wuollet 共同领导这只基金。

我们的运营团队将继续为现有及未来的被投企业提供监管、市场拓展、人才、营销和技术研发方面的支持。我们相信，一些最重要的技术浪潮仍在前方。今天看起来古怪或不切实际的想法，未来可能成为不可或缺、定义时代的产品（来源）

5️⃣ 【长推】月入千万美元，Crypto 前端凭什么这么赚钱？

导读：从争夺底层定价权到争夺用户入口，盘点 20 个 Crypto 交易前端，看看谁在闷声赚钱，以及这门生意为何越来越火。

Biteye：过去几年，Crypto 创业者争着做公链、建协议，希望掌握底层技术和收费的主动权。谁能吸引更多资金和交易，谁就更有机会从中赚钱。但随着底层设施越来越成熟，另一种生意开始跑出来：不必自己开发整套交易系统，而是直接接入现成的协议，把精力放在产品体验和争夺用户上。更有意思的是，这些看似不起眼的交易前端，有的一个月就能赚上千万美元，甚至超过不少自己运营交易系统的平台。

钱包、交易终端、社交应用也纷纷加入，开始争夺同一批交易用户。我们以接入第三方交易基础设施、近 30 天收入达到 10 万美元为主要筛选标准，共整理出 20 个具有代表性的 Crypto 交易前端。从分布来看，Meme 类最多，有 7 个，代表项目是 GMGN、Axiom。几年过去，Meme 依然是 Crypto 最热门的交易赛道之一。

币价涨跌、热点不断轮换，但做铲子生意的交易终端却能持续从交易中赚钱。其次是 Perp DEX 类，共 5 个。合约交易本身就有庞大的市场规模，而且交易者往往会频繁开仓、平仓，带来持续的手续费收入。随着 Hyperliquid 等平台开放交易能力，第三方前端也能从这块大市场中分到一杯羹。

Fomo 是一款面向普通用户的社交交易 App，最大的特点是降低了链上交易的门槛。用户不需要理解不同公链、钱包和 Gas 费，只要存入 USDC，就能直接买卖不同链上的资产。除了交易体验，Fomo 还把社交功能融入产品，用户可以关注其他人的交易动态，直接跟着买卖。更有意思的是，它也改变了 Crypto 创作者的赚钱方式：过去 KOL 主要靠广告和项目推广变现，现在通过 Fomo 喊单，还能从跟随交易产生的手续费中获得分成。

Fomo 不仅让新人更容易交易，也让创作者有了将影响力直接变成交易收入的新渠道。Axiom 是 Solana 生态的头部 Meme 交易终端，凭借快速下单、热门代币发现等功能，积累了大量活跃交易者。但随着 Meme 交易市场竞争加剧，尤其是 Fomo 等新一代社交交易平台崛起，Axiom 也开始寻找新的增长空间。

最近两三个月，Axiom 的扩张明显提速。8 月上线了新版资产管理页面，9 月升级 BNB Chain 交易功能，还陆续拓展 Base、Ink 等生态，不再只围绕 Solana 做生意。Axiom 显然已经不满足于只做 Meme 交易工具，而是希望把看行情、社交和交易整合在一起，逐渐向 Super App 靠拢。

冷知识，Phantom 通过 Hyperliquid 获得的交易收入高于 TradeXYZ。Fomo 可以说是这一轮前端创新的集大成者。它将跨链交易、社交动态和创作者分成整合在一起，让 KOL 可以通过喊单赚取手续费。这股趋势也吸引了 SmartX 等新玩家入场，GMGN、Axiom 等老牌终端也纷纷增加社交功能。

交易前端争夺的不只是一笔交易的手续费，更是用户以后所有的交易需求。一个交易入口可以做很多门生意。今天靠 Meme 吸引用户，明天就能接入合约、预测市场，甚至支付和理财。每增加一种业务，都有机会从原有用户身上获得新的收入。Re7 Capital 的研报显示，第三方前端在永续合约市场的交易份额，已经从 2025 年初的不足 1%，增长到今年 8 月的约 20%。

这也是为什么钱包、交易终端和社交平台都想争夺这个入口。钱包掌握用户的资产，交易终端积累了交易习惯，社交平台则拥有创作者和粉丝。它们的起点不同，但都希望用户在自己的产品里完成更多交易。（来源）